锂矿"拐点"确立 有花堪折可折否？

21世纪资本研究院研究员董鹏

经过一月底开始的持续回落后，锂矿股已经累计了十分可观的回撤幅度，重要成份股跌幅普遍超过40%，部分个股区间最大跌幅更是超过50%。

拐点，出现在本周（四月十九日至二十三日）。

在上海车展开幕及华为新车的情绪带动下，周一锂矿股集体涨停。

仅以纳入申万稀有金属锂行业的赣锋锂业、天齐锂业和中矿资源为例，当天全部以涨停收盘。直至四月二十三日，该板块仍延续了集体上涨的走势。

回过头看，近期锂矿股阶段性底部却是始于四月十五日。

当晚，"锂业双雄"一季报公布，一家实现至少57倍的上升，另外一家同比实现减亏。

这意味着，碳酸锂等产品价格上涨对相关公司盈利能力提升的逻辑，得到了有效验证。

也正是在这一背景下，上述锂矿股触底后迅速反弹。至四月二十一日，市值最小的中矿资源持续6个交易日收阳，区间涨幅达39.6%。

对此21世纪资本研究院《21硬核投研》栏目已经多次指出，一季度行业景气度的提升将直接带动相关公司利润率、利润规模的提升，加之2020年同期较低的利润基数，赣锋锂业当期有望出现10倍以上的上升。

同时，还作出预判，"短时间可见的转折点，也将以四月份披露的一季报为主……若盈利能力提升明显，甚至是超出预期，锂电板块的调整可能会就此结束。"

有花堪折直须折，无疑是不错的策略。

产品涨价，是近几年最被A股投资者所关注和熟悉的投资逻辑。

历史上也曾出现过方大炭素等一系列引发全市场关注的案例。

同时，由于这类行业兼具周期性波动、成本端相对稳定等特点，每当行业景气度上行时，相关公司盈利提升幅度会远高于其他行业标的。

锂矿，归属为稀有金属板块，同样适用这一逻辑。

赣锋锂业，2020年一季度归母净利润仅有775万元，这为今年一季度的业绩放量供应了基础，当期预告净利润达4.5亿元至5.1亿元，同比上升5709.38%-6483.96%。

低基数效应下，单纯比较增幅意义有限，要同上一轮景气周期的高点进行比较，而在2018年一季度该公司利润峰值为3.58亿元。

在剔除非经常性损益后，赣锋锂业今年一季度预告净利为2.5亿元至3.1亿元。粗看之下，公司利润规模已经回升至历史峰值附近。

但是，比较期间产品价格、公司收入规模却可发现，当前公司利润率距历史峰值仍然有不小距离。

仅以国内电池级碳酸锂价格为例，21世纪资本研究院统计后发现，2018年一季度均价为15.98万元/吨，今年一季度均价则为7.25万元/吨。

主营产品价格只有2018年同期的一半，赣锋锂业当期收入规模却和2018年一季度基本相当，对此即便是未来披露的一季报亦难以披露过于详细，最大的可能是受到公司产量、销量方面的带动。

换言之，虽然电池级碳酸锂价格已经爬出了2020年的深坑，但是仍然处于近5年价格区间的相对低位，当前价格和2019年基本相当。

从这一角度上看，中长期碳酸锂等锂盐产品仍然具备较大的上升空间，当前8.5万元/吨价格显然不是顶部。

21世纪资本研究院认为，相比于上一轮2014年至2017年的上涨周期，本轮锂产品的上行周期持续性会更好，判断依据如下。

其一，本轮推动力来自于需求端的自发式上升，政策依赖性明显小于上一轮周期；其二，新能源汽车市场化程度高于2017年之前，加之传统车企的电动化后进程，将对锂资源长期需求构成支撑；其三，换电模式带来锂资源额外增量。

而就四月份的价格表现来看，碳酸锂价格已经结束了一季度持续上调的走势，近期8.55万元/吨的价格较三月底时仅小幅上调1000元，价格走势较为稳定。

但是，从拉动公司盈利的角度来看，当前8.5万元的电碳价格已经足够。只要二季度电碳价格不出现过于明显的回落，"锂业双雄"二季度锂化工产品销售均价势必会高于一季度。

同时，考虑到A股锂业公司在上游锂矿多有布局，其成本端变化幅度有限的因素，二季度扣非后的实际经营利润仍然有望实现环比上升。

就整个周期性行业而言，锂矿行业的上升是最为确定的，其不同于其他行业利润总量有限、内部再分配的特点，而有望享受到"总盘子"不断扩张所带来的增量。

关键是，二级市场的短时间走势，随机性太强，情绪、资金、风格均会对相关公司股价出现影响。

仅就2020年至今走势来看，便可以大致分为两个阶段，第一个是2020年四月至2021年一月底，第二个是2021年二月至今。

2020年四月至2021年一月底，上游锂矿、中游动力锂电池、下游整车龙头全线拉涨，最终涌现出CATL、比亚迪这类年度牛股，锂矿股跟随上涨。

究其原因，锂矿股2020年下半年开启的系统性上涨，受到了行业见底回升、公司盈利拐点出现、上升确定性强，以及美股TSLA、蔚来汽车等下游车企股价大涨的情绪带动。

既然受到情绪影响，在上一轮股价拉涨过程中就难免出现股价和基本面越走越远的情况。

上述背景下，累计的可观涨幅中存在较为严重的"超支"现象，于是2021年一月末开始锂矿股出现系统性回落。

比较数据可以看出，在经过2020年下半年的集中上涨后，锂矿股在一季度抱团股行情瓦解的过程中，重要个股均出现了十分明显的回撤。

上述纳入样本的5只锂矿股，统计区间平均跌幅超过45%，天齐锂业、雅化集团在今年一月进入涨幅榜前列的公司，回调幅度也要更为明显。

于是，今年二月至四月，锂矿股出现了基本面和股价的短时间背离，一方面是行业景气度的继续提升，另一方面则是相关公司股价的跌跌不休。

这一背离，本质上就是市场在重新寻找股价和基本面间的平衡，并对此前大涨后股价的估值消化和理性回归。

三月五日，锂矿股杀跌后期，本报《硬核投研》栏目指出"短时间可见的转折点，也将以四月份披露的一季报为主，这决定了前述业绩上升逻辑能否获得验证的问题。若盈利能力提升明显，甚至是超出预期，锂电板块的调整可能会就此结束。"

此后，头部公司一季报业绩预告出炉，赣锋锂业等公司股价阶段性见底，部分个股更是出现了30%以上的反弹幅度。

四月十九日的市场表现最为典型，当日上海车展开幕，华为旗下新车消息刷屏，二级市场焦点全部集中于汽车及相关产业链，纳入申万锂行业的赣锋锂业等三家公司全部涨停。

21世纪资本研究院认为，在经历了四月中旬开启的集体反弹后，锂矿股的阶段性底部已经相对探明。

和2018年相比，虽然赣锋锂业等个股当前股价绝对值更高，但是两个阶段的市场环境完全不同。

2018年一季度以后，碳酸锂等产品价格是下行趋势，而当前则刚好相反，行业景气度处于底部反转后的上行阶段，公司盈利预期处于不断向好状态。

涉及锂矿的上市公司不算少，但是很多公司为设计产量和规划产量，*ST江特此前在关注函回复中便曾对同业公司在产情况进行过详细盘点。

而就产量、行业地位而言，仍然要首推"锂业双雄"，这也是最受机构投资者关注的两家锂矿类公司。

只是，二者在具体业务布局、利润率和业绩弹性层面又存在一定差异。

赣锋锂业，当前A股市场锂矿股市值最高的公司，公司走的是上游资源开发、中游锂盐生产、下游电池及回收的全产业链路线，产品囊括碳酸锂及部分锂电池材料等。

天齐锂业，则是从2013年开始两次下重手，先后将世界上最大、成本最低的固体锂辉石矿泰利森的控制权，及卤水提锂龙头SQM公司的部分股权收入囊中，产品重要集中于碳酸锂、氢氧化锂。

这就好比牧原股份和温氏股份，抑或是圣农发展和益生股份的差别，多产品布局、全产业链公司的经营业绩相对稳定，熨平产品周期性波动的能力更强。

但是，在行业景气度上升阶段，主攻产业链某一环节的上市公司其业绩弹性又会明显高于前者。

从历史经营效率上看，天齐锂业利润率也要更高一些。

以碳酸锂价格处于高位的2017年上半年为例，当期赣锋锂业披露的产品毛利率数据显示，当期公司"深加工锂化合物系列"产品毛利率为43.47%，"金属锂及锂盐系列"产品毛利率为35.44%。

同期，天齐锂业"锂精矿"产品毛利率为66.95%，"衍生锂产品"毛利率为69.44%。

即便是在2020年上半年碳酸锂价格跌破5万元/吨的背景下，天齐锂业锂精矿产品毛利率仍然达到63%，衍生品锂产品毛利率超过33%。

21世纪资本研究院认为，考虑到今年一季度天齐锂业仍然未能扭亏的利润低基数，预计在行业景气度大规模兑现成上市公司利润阶段，天齐锂业的业绩弹性会好于赣锋锂业。

不过，这有一个前提，即公司此前因收购SQM公司股权出现的巨大债务能够快速解决，否则每个季度动辄5亿元的财务费用，将不断吞噬该公司经营出现的利润。

同时，债务问题所带来的经营不确定性，也会对机构投资者的参和力度造成阻碍，从而不利于公司股价上行。

好的消息是，2020年十二月九日，天齐锂业及公司全资子公司TLEA和IGO及其全资子公司签署了《投资协议》，拟通过在TLEA层面增资扩股方式引入战略投资者IGO。

按照天齐锂业的最新回应，公司正在积极推进和IGO的交易，该交易附带一系列交割先决条件，需同时满足相关条件才能正式启动并完成交割。截至目前进展顺利，部分先决条件已成就。

若此项融资落地，该公司债务压力将随之一轻。

综合来看，赣锋锂业此前推出的股票期权激励计划也对未来几年业绩上升给出了"底线"，公司整体经营业绩稳定、未来上升明确。天齐锂业则处于"回血"状态，距回归正常化存在一定差距，但是业绩弹性更大。

两家公司，所选择的路线、上升前景和所处阶段各异。落实到二级市场投资选股层面，两家公司又刚好对应了赚取稳健收益、博取超额收益两种不同的类型。