新能源汽车高端化的机遇和挑战

汽车电动化从政策推动进入产业全面落地阶段。我们对国外新能源汽车产业进行详细梳理和对比，详细讨论了美、日、德的新能源汽车产业发展思路。(1)从政策来看，新能源汽车行业长期战略目标明确清晰。面对资源和环境等长期问题，加上电动系统成本快速下降，各国均把电动化作为汽车产业发展的中长期目标。德国、日本更是制定了详细的产业发展技术路线，对电池、整车做了中长期发展规划。(2)从主机厂看，转型新能源已成共识。日、美主机厂对新能源汽车的研发起步较早，技术储备充分;欧洲厂商此前主要集中在柴油和氢燃料电池开发，切入电动化相对较晚，但在研发和产业化方面仍有较强实力。

摆脱成本思维，强化电动车附加值。我们认为这一轮的汽车电动化崛起将是一次彻底的变革，影响将远超此前混动系统的发展。(1)混动车渗透一直较低，原因没有脱离成本向思维，仅在内燃机上进行创新，产品缺乏质变。技术壁垒也限制了广泛的创新。(2)类比智能手机的快速渗透，从google、苹果进入移动领域开始，手机已经从通话娱乐工具，演变为互联时代的重要智能终端，承载了接收各项内容服务的任务。所以在手机定位演变的过程中，单价不降反升。(3)我们认为新能源汽车天然具备使用成本低、动力强、智能网联等方面优势，且具有服务属性，在通讯系统升级背景下有望成为下一个移动终端。

新能源乘用车高端车型占比提升，推动动力电池格局向头部集中。从近几年新能源乘用车的销量结构来看，A级及以上的车型占比持续提升，同时新的补贴政策继续向高续航和高能量密度倾斜，高端车型占比不断提升。而动力电池龙头企业覆盖了大多数头部车企的高端车型，动力电池格局向龙头集中的趋势日益清晰:行业龙头企业强化平台优势，高基础的新进入者进行主流客户重点突破，以及磷酸铁锂电池技术升级，共同构建动力电池环节投资机会。

电解液行业趋势向上龙头更受益，负极材料高端化需求提升。产业格局是否良好是我们选择投资机会的关键前提。目前电解液产品处于价格稳中有升的上行周期，预计行业盈利能力将逐渐修复，头部企业客户结构较好，有望迎来产品量价齐升。高镍三元电池渗透率快速增长，电解液行业将逐渐体现出配方及添加剂的竞争，龙头企业料将进一步提升行业竞争壁垒。另外受下游电池的技术要求提高所推动，负极材料近几年人造石墨的份额逐渐提升，高端负极材料需求增长显著;而今年二季度起许多负极企业自建石墨化产能投产，有望在成本降低的同时加速高端产品的产业化推广。

(一)汽车混动的得与失:难以摆脱政策依赖

1.丰田的21世纪项目—G21

第一款混动车是1901年FerdinandPorsche开发的Lohner-Porsche。它是由发动机与轮毂电机串联的系统。但混动车真正兴起是在1997年丰田普锐斯的推向市场之后。1993年丰田极具战略远见的启动了面向21世纪汽车计划项目G21，目标研发出燃油效率是传统汽车2倍的车型。1995年，丰田在东京车展上推出混动概念车，第一代普锐斯。测试一年后，普锐斯于1997年12月在日本市场开始销售，并少量出口美国、英国等市场。1999年的本田也推出了混动Insight。

2.混动车难以摆脱政策和油价因素

日本是全球最大的混动车市场，占全球混动车销量的45%左右。2009年4月开始，日本经济产业省和国土交通省联合推出了“环保汽车补贴”，对达到一定环保标准的乘用车给予10万~25万日元的补贴。这一轮补贴政策的实施，极大地促进了日本国内混动汽车的发展。不考虑小型车，2018年，日本混动车销量占比达到19%。

美国是全球第二大混动车市场，约占全球混动车销量的36%。2005年美国出台能源法案，对节能车和替代燃料车型给予税收减免优惠。混动车型可以获得2400美元左右的税收补贴。加上石油价格的攀升，美国混动车的渗透率2013年达到3.19%。但随着石油价格下降，加上补贴政策向PHEV和EV倾斜，混动车的占比持续下滑。

原因一:技术复杂，限制车型的大范围推广

进入21世纪之后，由于石油价格上涨，以及政府政策的推动，主流OEM也陆续在传统燃油车上推出自己的混动版本。但是因为混动的技术壁垒和专利限制，导致各厂商的油耗和性能表现有较大差异，限制了混动技术的推广。

原因二:缺乏衍生新需求，消费者选购热情低

混动车是在原有内燃机基础上增加了电动模块，具有节能减排的优势，但实际上没有带来产品根本性的变化，甚至大部分的混动车型仅仅是在传统车基础上进行了简单升级。相反混动车的优势是以牺牲部分动力性能为代价。所以，混动技术因此始终难以摆脱政策和能源价格的影响。混动没有脱离成本角度去思考产品的新需求点，影响了混动系统的市场进一步渗透。

(二)借鉴智能手机，新需求引发消费变革

1.2000~2010年，智能手机起步早，但初期发展缓慢

诺基亚很早就进入了智能机时代，且远早于Google和苹果。1998年，爱立信、诺基亚、摩托罗拉和Psion共同成立塞班公司，并推出symbian5.0操作系统。2000年全球第一款塞班操作系统手机爱立信正式推出。此后塞班系统一度占据市场70%的份额。这段时期，智能手机的竞争对手还是功能机，主要卖点是产品的造型，额外基础功能。

2.2010年至今，手机从功能机向智能终端转变，Andriod系统快速占领市场

1).从高端产品推进，然后依靠规模成本带领中低端市场升级

2007年，苹果公司推出第一代Iphone，某种意义上改变了手机的定位。Iphone(1)采用电容屏幕取消实体按键，大幅简化了手机外观设计。(2)强化了手机应用和网联功能。

同时，2007年，google和设备公司，例如HTC、摩托罗拉、三星、高通等，宣布组建开放手机联盟，旨在开发开放和全面的移动设备平台。从2010年开始，Andriod以惊人的速度崛起，迅速占领智能手机市场，并带动了整个智能手机行业的发展。塞班系统因为体系封闭，被厂商抛弃。

2).手机逐步由功能设备，演变为智能移动终端

新的需求变化极大的促进了行业变革。从google进入移动领域开始，手机已经从通话娱乐工具，变为互联时代的重要智能终端，承载了接收各项内容服务的重要任务。所以在手机演变的过程中，手机的功能丰富的同时，单价进入上升通道。

(三)电动车的附加值

1.补贴退出后有望实现销售平价

1).购车成本:锂电池PACK下降到0.75元/wh，可以实现电动车平价销售

电动车的成本主要是来自锂电池。我们假设2021年pack成本可以下降至0.75元/wh。带电量42~75kwh的电池成本在3.4~6万元。在保证主机厂盈利的情况下，B级以上的EV的价格与燃油车实现平价销售，毛利率10%~20%之间。

2）用车成本:电动车较燃油车每年节约1万元。

电动车的用车成本远低于燃油车。我们以荣威RX5为例。(1)电动车不用购置税，可以降低1万元左右购买成本。(2)电动车每年不用缴纳车船费。(3)燃料使用:我们假设一年的行驶里程为2万km。荣威RX5的工信部油耗为8.5L/100km，以此计算，油费为1.05万元。假设ERX5的电耗量为15kwh/km，每年需要使用电费为0.18万元。(4)保养:电动版的保养主要是检查电池和电机，一年保有费500元。燃油车因为需要对供油及润滑系统进行保养，每年保养费约1500~2000元。合计来看，电动车的用车成本较燃油车每年低1万元。

2.动力、NVH是新能源的重要亮点

内燃机经过百年发展，性能已接近极致，效率提升的边际成本高。电动车由电机驱动，相比内燃机，电机动力输出线性平顺，且NVH性能显著优于内燃机。

新能源低能耗、高性能的确已经打动了少部分市场。以比亚迪唐DM为例，尽管定价达到26~30万，比相同的燃油车高出近10万元，定价与同级别合资品牌价格相当，目前插电混动版本的月销量保持在6000辆水平，且有超过半数车主来自非限牌城市。

3.电动车与智能网联结合，或是下一个移动终端

1).电动车与生俱来的服务属性导向

电动智能车较传统车的结构差异，导致产品的迭代模式也发生巨大的改变。传统汽车平均换代的周期在5~7年，传统OEM把产品的更新重点放在动力、底盘、车身和内外饰上。而从电动车的结构来看，除了具有传统的车辆基本要素车身、底盘外，核心的变化在于电池、传感器、软件和服务等部分。它们迭代的周期从左到右依次缩短。(1)以电池为例，其迭代周期在2年左右。电动车可以推出换电方案，解决电池升级问题。(2)车辆的软件和服务迭代周期在3~6个月，甚至更短。

2).5G加快部署，极大推动汽车智能网联的发展

我国5G从2020年将正式进入商用阶段。2017年3月，5G作为新兴产业首次被写入政府工作报告;2018年3月，国务院提出制造强国战略，5G作为制造强国战略的重要部分再次被写入政府工作报告;2018年底和2019年初，多个地方政府陆续出台2019年工作报告，5G成为其中的重点。今年1月，苗部长表示2019年将发放5G临时牌照，在若干个城市和热点地区率先实现;同时还强调5G加快应用构建。临牌的发放，有望进一步催熟产业链，提速行业进程。

5G较4G在时延、峰值、移动性有大幅提升。从时延性上来说，5G的时延时间大大降低，这对于很多实时应用的影响很大，比如说游戏、视频和数据电话、自动驾驶等等。5G每平方千米的最大连接数也是4G的一百倍，支持的最高移动速度是1.5倍。

5G将推动车联网应用。5G的大带宽、移动边缘计算、边云协同技术可以满足车联网在高速传输、高可靠性、低延时等方面的严格要求。

按照《中国智能网联汽车发展路线》，我国2016~2030年智能网联产品分三步走。(1)起步期:2016年-2020年。以建立产研体系为主，目标汽车新车装配DA、PA、CA新车装配率达到50%，网联辅助驾驶达到10%。(2)发展期:2021年-2025年。基本建成自主智能网联汽车产业链与智能交通体系。目标汽车新车装配DA、PA、CA新车装配率达到80%，自动驾驶开始进入市场(3)成熟期:2026年-2030年。建立完善的自主智能网联产业链和智能交通体系，汽车联网率接近100%，自动驾驶装配率达到10%。

我们认为随着5G渗透率的提升。(1)居民的出行半径或扩大。(2)车联网搭载率提升明显。

4.用车体验改善:政策促进充电桩覆盖

电动车在充电、续航的劣势也在不断改进优化。截止2018年12月，我国公共充电桩达到33.1万台，私人充电桩达到47.7万台。

政府加强对充电基础设施的产业扶持力度，2019年补贴政策指出，新能源地方补贴资金转向充电设施补贴。2017年底发布的《节能与新能源汽车技术路线图》进一步明确，2020年全国建成超过1.2万座充换电站，超过500万个交直流充电桩。

(一)上汽集团:电动+智能网联的新四化标杆

上汽在从2007年开始研发新能源，至今可以分为三个阶段。

(1)2007~2012年，这段时间为公司的技术积累。2012年，公司推出第一款纯电动E50。

(2)2012~2017，油改电时期。公司在已有传统车基础上，推出油改电车型，包括ER5、Ei6等等。

(3)2018~至今，新能源推进的进入第三阶段。在之前新能源研发基础上，推出全新纯电动架构，打造新物种MarvelX智能网联汽车。

上汽集团已经规划了30余款新能源产品，其中纯电动汽车13款，插电混动汽车17款。预计到2020年，上汽自主品牌新能源汽车销量达到20万辆。电池方面，上汽与宁德时代合资建立溧阳工厂，一期产能将于2019年年中投产。

此外，公司还加快推荐智能网联推进。在持续加大在感知、规划、决策、执行等智能驾驶关键系统的自主开发力度，深入推进与阿里巴巴、武汉光庭、Mobileye、TTTech等国内外著名企业的跨界合作，并与公安部交科所、中国移动、华为等签署战略合作协议，共同开展5G等智能网联前瞻领域的技术研究和标准体系建设。

(二)吉利汽车:电动平台化，期待PMA车型上市

吉利2015年提出“蓝色吉利行动战略”，目标到2020年，吉利新能源销量占整体90%以上。其中插电混动与油电混动达到65%，纯电动占比达35%。公司2018年5月份发布技术品牌iNETC，并首次介绍了PMA纯电动平台。未来吉利和领克都会基于PMA平台推出新款车型，共10余款。

新能源汽车2019年中期投资策略：新能源汽车高端化的机遇和挑战

新能源汽车2019年中期投资策略：新能源汽车高端化的机遇和挑战

(三)比亚迪:产业链一体化的规模驱动

比亚迪成立于1995年2月，起步于二次充电电池制造业务，而后通过收购秦川客车进入汽车领域。公司一直将新能源作为产业的战略方向。经历了低谷期后，公司引入了全新“DragonFace”造型和内饰设计，2018年下半年开始进入新车型产品周期，“王朝”系列推出多款新车型。

产品布局方面，公司新增了“e网”销售网络，将形成e网和王朝两个销售网。比亚迪E网主要面对二三线城市，主打性价比，具备成本优势。E网未来销售产品涵盖e1、e2、e3、S2、S3在内的微型车、小型车、紧凑型轿车、小型SUV等多个领域，不断拓宽产品细分市场。公司目标2019年新能源销量达到40~45万辆。

产能方面，公司目前在建青海基地一期10GWh投产，二期将达到16GWh。西安基地拟投产30GWh，一期10GWh预计19年年底达产。公司目前产能为30GWh，2019年底预计达产45GWh。此外，公司还与长安合资建立10GWh新能源产能。预计公司2019年锂电池理论出货量可以达到30GWh，足够支撑公司今年40~45万辆的新能源销量目标。

(四)特斯拉:汽车电动化+自动驾驶

1.特斯拉的发展历史

特斯拉成立于2003年，由MartinEberhard和MarcTarpenning共同创立，公司总部位于美国硅谷。ElonMusk于2004年2月在A轮融资后加入公司，并成为特斯拉董事会主席。而后，ElonMusk一直是特斯拉的灵魂人物。2010年公司在纳斯达克上市，成为当时唯一一家在美国上市的纯电动汽车制造商。

公司采用自上而下的产品战略，先后向市场推出了Roadstar、modelS、modelX、model3等车型，并期望通过不断降低成本，加速电动化普及。

2.坚持自主研发的产业链一体化策略

公司在电动智能驾驶上坚持自主独立研发。(1)三电系统:公司与松下合资建厂生产电池。BMS、电机、电控则由自己研发生产。(2)公司的无人驾驶系统软件部分实现完全自主研发，并且自主开发了FSD计算芯片，投资生产部分传感器。

3.自动驾驶市场表现突出

ElonMusk结合硅谷的软件、电子技术，开辟了智能电动的先河。商业策略上，特斯拉给每辆车按照智能硬件，后期通过软件开通实现Auto-Pilot自动驾驶功能。此外，公司通过OTA方式对车载软件和智能驾驶系统升级。

(五)蔚来汽车:汽车电动+汽车智能+车辆使用服务

1.互联网基因的造车新势力

公司前身为NextCar，成立于2014年11月，由李斌、刘强东、李想、腾讯、等联合发起创立，并获得淡马锡、百度资本、红杉、厚朴等数十家知名机构投资。2017年更名为NIOInc，并于2018年9月在美国上市。

公司2018年4月引入VIE公司架构，由NIONextevLtd在境内成立外商独资企业，并与上海安滨科技有限公司、北京蔚来网络科技有限公司签订VIE协议，在中国开展业务。目前公司持股5%以上的股东为李斌(14.4%)、腾讯(13.3%)、BaillieGifford(7.5%)和高瓴资本(6.2%)，合计持股39.9%。

2.“线上+线下”结合，重塑用户体验

传统厂商为了降低管理成本，采用产销分离的方式，通过4S店完成销售和服务工作，尽量减少和客户的直接接触。

这种模式下车厂与用户之间的交流割裂，厂商很难掌握用户信息，更少有主动互动。

蔚来打破现有的汽车产销分离模式，通过解构用户触点，提供持续的用户服务。具体的措施:(1)采用直产直销模式，建立线下Niohouse(2)通过线上蔚来App社区和用户保持沟通。(3)建立快速响应的售后服务体系(4)建立能源服务体系，解决电动车补电问题。

Niohouse的线下直销模式

Niohouse是蔚来汽车的销售网点。通常niohouse有两层，1层主要为车辆展示，2层则为蔚来车主和朋友们提供自由空间，设置了休息区、餐饮、会议、亲子等功能。目前公司在北京、上海、深圳、苏州等地区建立了14家nioHouse，预计今年将增加到20家，远期则规划增至70家。

蔚来App线上社区增强客户互动

公司重力打造APP线上社区，维护客户群体，增加客户交流和产品粘性。蔚来App目前有4个栏目“发现”、“朋友”、“爱车”、“惊喜商城”，具备服务+社交+媒体+商城的属性的“综合体”。

售后服务——NioService

公司车辆享受终身免费质保、定期保养、终身免费道路援助。此外，公司还推出了servicepackage用户无忧服务包，每年收费14800元，为车主提供包括保险、停车、代驾等服务。其中，一键呼叫服务车，可以提供包括轮胎服务、全车检测的现场作业，包括零件安装、简易保养等上门服务。根据公司交流反馈，目前有90%的客户选择了服务包。

公司有授权第三方服务系统和Nio服务两套体系共同为车主提供修理、维保、车身等服务。Nio服务是由公司自己运营，目前在11个城市有13家网点。对于授权的第三方服务中心，公司有专门的网络团队负责管理。截止2019年4月，公司在全国范围内开设104家服务中心。

三元一体的能源服务网络

公司提供充电桩、换电站、充电车三种补电方式。此外，公司还基于换电模式，开创性的提供电池租用、升级的方案，解决消费者的里程焦虑和对电池性能衰减的担忧。公司通过云计算平台对能源服务网络进行高效管理。2019年4月16日，公司宣布能源服务网络正式对外开放，有望极大的提升整体的服务效率。

1.我国新能源量高质低，个人需求初起步

我国新能源的发展是从公交、出行的运营市场开始推广，个人消费主要集中在限牌城市，真实需求的基数小。我们对2018年的数据进行了拆分。2018年纯电动汽车上险数达到70.7万辆，在非限行城市中，纯电动销售45.8万辆，但非A00的个人购买为13万辆。

2.换车周期有望加速新能源渗透

我们汽车销量在2010~2012年,2013~2015年,2016~2018年，每3年出现汽车销售的增长周期，呈现出阶梯式上涨。这一波的逐步进入的换车周期。根据我们得草根调研情况，对于自发选择电动车的车主，没有对续航的额外要求，下一辆车选择电动车的概率非常大。

3.高端车型供给增加，有望刺激新能源真实需求

限行城市的高端车刚需有望释放。目前我国主要的限行限购城市为北、上、广、深、杭、津六个城市。2017~2018年，新能源限行城市的销量分别为23.4、38.2万辆。因为此前缺少高端新能源供给，因此市场累积潜在需求有望释放。

目前市场的超过20万元的高端新能源车型仅有特斯拉、蔚来、比亚迪唐等少量车型。2017年，我国20万元以上汽车消费约350万辆，并且增速超行业。假设新能源的渗透率达到20%，那么我国的新能源的80万辆的高端新能源需求。

4.总结:我们认为新的消费需求是引发产业变革的核心

(1)新能源较传统车具备在性能、使用体验等多维度的优势。而随着电池技术的进步，新能源成本短板也在快速改善。(2)新能源与生俱来有服务载体属性。借助5G的推动，新能源与车联网的结合，有望诞生新的业态和模式。(3)特斯拉等高端车型的示范作用，有望从高到低，带动整体新能源的普及。我们推荐新能源优势布局的公司比亚迪、上汽、吉利、广汽。推荐新能源电池核心供应商宁德时代。

(一)动力电池:新能源乘用车高端车型占比提升，推动动力电池格局向头部集中

1.新能源乘用车高端车型销量份额持续提升

1)纯电动乘用车中A级车占比从2015年仅10%提升至51%，高端化趋势显著。根据乘联会统计，2019年一季度纯电动乘用车销售19.99万辆，同比增长151%，占比达79%。其中，A00级车销量5.77万辆，同比降低4%，占比由去年2018年的49%降至29%。A0级和A级车销量分别为3.55万和10.25万辆，同比爆发增长563%和640%，A0级和A级车占比分别为18%和51%，已占据主要市场份额。C级车也持续快速增长，一季度销量0.39万辆，占比为2%。

2)插电混动乘用车中B级和C级车合计占比已提升至近50%。2019年一季度插电混动乘用车销售5.3万辆，同比增长42%，其中高端车型占比也快速提升。A级插电混动乘用车销量为2.7万辆，同比下降23%，B级车销量2.3万辆，同比增长952%，C级车2017年销量仅3辆，2018年达到1.61万辆，今年一季度销量达0.29万辆。A级、B级、C级车在插电混动中占比分别为51%、44%、6%，B级和C级车占比接近50%，而去年B级、C级占比仅30%，高端车型占比大幅提升。

2.新能源汽车续航里程持续增长，动力电池能量密度稳步提升

2019年补贴政策调整，门槛进一步提高，持续向高续航里程倾斜。新的补贴政策的里程分类由2018年的5段，变为250≤R<400km和R≥400km两种。补贴金额续航里程R≥400km从5万元下降至2.5万元，300≤R<400km从4.5万元下降至3万元。最低续航区间150≤R<200km将不再补贴。

从新能源汽车推广目录分析，乘用车和客车续驶里程均大幅提升。自2018年第5批次至今年补贴政策调整后的今年第3批目录，可以看到乘用车、客车的续航里程环比不断提升。在今年第3批次42款纯电动乘用车中，续航里程在250-300公里车型仅3款，300~350公里车型12款，占比为29%，350公里以上车型数量达到27款，占比64%。新能源客车69款车型中，续航里程200-300公里车型仅9款，300至350公里之间车型14款，有46款车型达到350公里以上续航，占比66.7%。

2019年新的补贴新政提高对能量密度要求。2018年补贴标准将能量密度按照105、120、140、160wh/kg梯度分档，并对高能量密度的车型给予额外奖励。2019年提高了对能量密度的要求。取消了对125wh/kg以下的电池的补贴，并对其余各级别的能量密度系数下调了0.2。达到160wh/kg的能量密度成为标准要求。

新能源乘用车电池能量密度平均值达到148.7Wh/kg，160Wh/kg以上车型数持续增长。在2019年第3批42款纯电动乘用车中，23款车型能量密度位于140~160Wh/kg区间，占比达55%，已有16款车型达到160wh/kg以上，占比38%，第3批次乘用车电池能量密度中位数为144.7Wh/kg，均值为148.7Wh/kg。第3批新能源客车能量密度的中位数和均值分别为141.8wh/kg和146.9Wh/kg，较之前批次均有显著提升。我们预计今年新能源汽车电池能量密度将稳步增加，乘用车预计较客车有更大幅度增长。

3.动力电池行业格局向龙头集中趋势日益显著

2019年Q1三元电池装机8.71GWh，占比达71%，磷酸铁锂电池装机份额继续下降。受益于乘用车占比的提升，今年一季度三元电池装机量达8.71GWh，同比增长207%，占比达71%，较2018年54%的占比提升了17%。磷酸铁锂电池装机2.75GWh，同比增长89%，占比22%，较2018年38%的占比下降了16%。分车型来看，2019Q1纯电动乘用车主要为三元电池，占比达90%，插电混动乘用车几乎100%选用三元电池。

乘用车领域三元占比提升，高端车型料仍将主要选用三元电池。根据乘联会数据，2019年一季度，纯电动乘用车电池装机9.02GWh中,三元电池装机8.38GWh，占比由2018年87%增加至93%。在插电混动乘用车中，三元电池占比97%。我们预计长期趋势来看，随着高端乘用车占比不断提升，高端三元电池的装机量和份额仍将持续增长。

宁德时代和比亚迪在三元电池领域份额不断增长，龙头地位持续巩固。2019年一季度，宁德时代和比亚迪在三元电池领域装机份额分别达到47%和31%，同比增加7和11个百分点，大幅领先行业其他电池厂商。

宁德时代在主流车企占比不断提升。根据乘联会数据，2018年和2019年一季度，在国内新能源汽车销量排名前列的北汽新能源、吉利、江淮、上汽和长安汽车，宁德时代配套动力电池的占比均有较大幅度增长。随着高端车型占比不断提升，预计宁德时代的市场份额将随配套重点车型而不断提升。

宁德时代市占率从2017年29%提升至2019Q1的44.6%，动力电池行业格局日益清晰。根据高工锂电统计，2019年一季度装机总电量排名前十动力电池企业合计约11.21GWh，占整体的91%，较2018增加8%，市场集中度持续提升。宁德时代装机电量达5.49GWh排名第一，市占率44.6%;比亚迪装机电量3.53GWh，市占率28.7%;排名第3至7名分别为国轩高科(495MWh)、孚能科技(390MWh)、比克电池(259MWh)、力神(253MWh)、亿纬锂能(230MWh)。

4.高端化趋势背景下，把握动力电池行业的三类投资机会

电池性能的提升将推动电池成本持续降低、安全性提升，这也是新能源汽车消费体验升级最为主要的实现方式，并将带动电池的生产制造走向高端化。在动力电池高端化的趋势背景下，行业现已形成了一超多强的竞争格局，我们认为动力电池行业发展体现出来共三类投资机会:

1)宁德时代为代表的行业巨头

宁德时代与多家主流车企成立合资公司并为主力供应商，与造车新势力也有较好合作。宁德时代的动力电池已进入大多数主流车企的供应体系，国内品牌整车厂方面，公司与上汽、吉利、宇通、北汽、广汽、东风和长安等行业内整车龙头企业保持长期战略合作，并和上汽、广汽、吉利等都成立了合资公司。国际品牌整车厂方面，公司进一步深化与宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、标致雪铁龙、大众和沃尔沃等国际品牌合作，将成为全球主流车企重要战略合作伙伴。此外，公司还与蔚来、威马、小鹏等造车新势力展开合作，积极布局智能汽车。

宁德时代研发投入已接近20亿元，动力电池大幅扩产。宁德时代自2016年动力电池研发投入突破10亿级别之后，2018年研发投入达到19.1亿元，将迈过20亿大关。截至2018年末，宁德时代研发人员数量达4217人，占员工总数16.95%，在研发上的投入大幅领先同行。公司也持续加快产线建设，2018年在宁德的湖东园区、江苏溧阳园区、时代上汽溧阳园区共投资20.59亿元，今年仍将加大投入，宁德时代的动力电池产能规模行业领先。

宁德时代具有行业里良好的现金流能力，体现其产品稀缺性。由于新能源汽车行业补贴发放延迟的影响，从整车到动力电池及材料的现金流都有较大压力。宁德时代由于其电池的良好品质，产品供不应求，其2018年经营活动产生的现金流量净额高达113.16亿，同比大幅增长362%，今年一季度经营性现金流也达到49.77亿元。截至2019年一季度末，宁德时代的预收款为54.05亿，部分车企为锁定优质电池供应，提前支付部分款项，充分体现宁德时代的产品稀缺性和行业龙头地位。

2)对主流客户进行重点突破的快速成长性企业

亿纬锂能:高端软包电池进入戴姆勒和现代起亚供应链，打造锂电池全品类供应商。亿纬锂能2001年成立，到2009年上市前已成为国内第一、市场占有率39%，全球前五的锂亚电池供应商。2015年公司开展动力电池业务，目前方形、圆柱电池已配套多家车企，在动力电池原料供应链管理、设备供应链管理、生产质量体系、客户产品认证体系等多个方面为软包电池奠定良好的基础。2015年公司开展动力电池业务，现已建成9GWh产能，包括2.5GWh磷酸铁锂电池，3.5GWh圆柱三元电池，1.5GWh软包电池和1.5GWh方形三元电池。公司磷酸铁锂电池为南京金龙、宇通、吉利等供货，软包电池定位高端，去年和戴姆勒签订合同，今年一季度已开始供货，二季度起将大批量供货，今年3月收到现代起亚供应商选定通报，软包电池今明年都将爆发增长。目前公司在建1.5GWh产能有望年底前投产，3月公司二期项目6GWh产能动工，预计明年6月投产。我们预计未来三年公司软包电池将持续高增长，并将在和国际主流车企的合作中，进一步提升公司的动力电池产品竞争力，有助于公司拓展国内车企客户。

欣旺达:数码锂电龙头切入动力电池业务，主流车企客户持续突破。欣旺达是国内数码锂电龙头，是国内第一批从事锂离子电池模组生产的企业。公司在锂电池领域先布局了手机和笔记本电脑电池市场，现已进入消费电子A客户、华为、小米、OPPO、VIVO等多家全球龙头企业供应链体系，目前公司的锂电产品广泛应用于手机、笔记本电脑、VR、可穿戴设备、电动汽车、动力工具、电动自行车、能源互联网及储能等领域。公司在动力电池领域耕耘多年，从电池PACK拓展至电芯，产品获得国内外知名客户认可。今年4月公告获得雷诺日产电动车系统定点通知书，进入全球一线整车企业，相关车型未来七年(2020-2026)的需求预计达115.7万台。公司在国内主流整车企业如吉利、长城、长安等也都在积极推进。公司动力电池现有产能2GWh已经满产，新增2GWh产能今年投产，预计全年有效产能将达到3GWh。公司在消费锂电领域市场份额不断提升，动力电池业务今年放量预计有望实现扭亏，建议关注。

3)磷酸铁锂电池技术升级带来的投资机会

磷酸铁锂电池能量密度持续提升，配套乘用车型大部分都已达到140wh/kg以上。根据新能源汽车推广目录的车型分析，2018年第7批推广目录之前，配套磷酸铁锂电池的乘用车电池系统能量密度仍多数处于120wh/kg至140wh/kg区间，平均能量密度在130wh/kg以下。从去年第9批推广目录开始，随着磷酸铁锂电池的技术进步，大部分配套的乘用车型都已达到140wh/kg以上，续航里程也多在300公里以上。

新能源汽车补贴大幅退坡，国轩高科等厂商采用磷酸铁锂电池配套乘用车经济性突显。在新能源汽车补贴即将退坡的背景下，部分车企选择磷酸铁锂电池用于乘用车以降低成本。在今年第二批新能源汽车推广目录中，29款纯电动乘用车里有8款搭配磷酸铁锂电池，国轩高科为江淮汽车配套2款车型(江淮另有4款车型由江淮华霆配套电池PACK，预计电芯也由国轩提供)，为奇瑞配套1款。国轩高科目前量产的磷酸铁锂圆柱电芯能量密度达180Wh/kg，可配套续航里程超过400km车型国际领先，新开发的190Wh/kg的圆柱电芯产品也将于今年量产。国轩高科和北汽新能源、江淮、奇瑞有长期较好的合作，预计今年国轩的磷酸铁锂电池在乘用车领域有望得到较大突破。

(二)电解液:价格趋势向上，高镍电池要求提升，电解液龙头强者恒强

国内电解液价格已企稳回升，进入上行周期。国内电解液价格自2015年初价格达到低点，之后随上游六氟磷酸锂涨价，价格持续上涨。从2017年起电解液价格持续降低，2018年行业展开较为激烈价格战，电解液企业毛利率出现较大下滑。去年三季度起行业竞争趋缓，并伴随供需关系变化电解液迎来价格上涨。目前六氟磷酸锂和电解液均处于稳中有升的上行周期，预计行业盈利能力将逐渐修复。

电解液行业格局稳定，CR3占比约54%。电解液行业格局日益清晰，行业前3强天赐材料、新宙邦、江苏国泰2018年出货量分别为3.57万、2.2万、1.8万吨，市场份额为25.5%、15.7%、12.9%。行业CR5市场份额为54%，CR5份额为68%，CR10市场份额达到83.6%，行业集中度逐渐向头部企业集中。

高镍三元电池渗透率快速增长，配方及添加剂构建核心竞争优势，龙头企业提升行业竞争壁垒。电解液由高纯度有机溶剂、电解质、添加剂等材料按一定比例配制而成，配方的差别很大程度决定了产品性能。高镍三元电池对电解液性能有更高要求，考验电解液公司的配方研发能力和添加剂配套能力。电解液添加剂是指在化学电源中使用的少量非储能材料，其具有针对性强、用量小的特点，能在不提高或基本不提高生产成本、不改变生产工艺的情况下，显著改善电池的某些宏观性能，如电极容量、正负极匹配性能、循环性能或安全性能等。虽然电解液添加剂用量不大，只占电解液成本的10%左右，但所起的作用非常重要。目前常用的添加剂包括成膜添加剂、阻燃添加剂、导电添加剂和多功能添加剂等。

(三)负极材料:行业高端化产品需求提升，利好头部企业份额扩张

1.负极行业格局稳定，高端负极材料占比逐渐提升

目前国内负极材料前4强占据70%以上份额，除贝特瑞外均以人造石墨为主。根据高工锂电统计，2018年国内负极材料出货量19.2万吨，同比增长29.7%。其中，人造石墨出货量13.3万吨，同比增长32.74%，占比69%;天然石墨出货量4.58万吨，同比增长19%，占比24%。去年负极材料出货前4名分别为贝特瑞(4.3吨)、杉杉股份(3.45吨)、璞泰来(3.25吨)、东莞凯金(2.63吨)，CR4合计市占率达到71%，除了贝特瑞以天然石墨为主，其余三家均主要生产人造石墨。

负极材料对电池充放电性能、循环寿命、能量密度等起重要作用，高端人造石墨负极占比料将持续提升。较为理想的负极材料通常要具备以下条件:化学电位较低，与正极材料形成较大的电势差，从而得到高功率电池;具备较高的循环比容量;较稳定的充放电电压;良好的电子电导率和离子电导率;良好的稳定性，对电解质有一定的兼容性。目前负极材料主要可分为碳系材料和非碳系材料，碳系材料中，石墨类碳负极材料由于具备电子电导率高、锂离子扩散系数大、嵌锂容量高和嵌锂电位低等优点，且石墨材料来源广泛、价格便宜，是行业主流的负极材料。由于人造石墨的可靠性和安全性较天然石墨更好，份额将持续提升。随着动力电池对于能量密度、充放电性能、循环寿命等要求提升，预计高端负极材料占比也将逐步增加。

硅碳负极材料具有更高的比容量，电池能量密度提升推进硅碳负极逐渐放量。与传统石墨负极相比，硅材料的理论克容量可达4200mAh/g，不过硅的体积膨胀与电子导电性差，通过硅和碳的复合能很好缓解这两种带来的不利影响，同时得到高于石墨负极的能量密度。国内市场经过近10年的研发，硅基负极技术不断成熟，产品稳定性逐渐得到下游电池企业验证，目前已应用于圆柱数码，少量软包数码和圆柱动力。2018年我国硅基负极材料产量达5440吨，同比增长2.3倍，硅基负极材料即将进入批量放量期，在硅碳负极领域布局较早的企业有望抢占先机。

2.负极企业自建石墨化产能降低成本，将推动高端产品的产业化推广

负极材料高端产品具有较高技术壁垒，高端和低端产品价格及盈利水平存在较大差距。不同类型的负极材料产品由于技术差异较大，价格也从最低端的2万到9万不等。过去一年负极材料全年整体降价不明显，石墨类负极均价在4-8万/吨。

加工费用在负极材料成本中占比50%以上。我们整理了璞泰来2016-2018年负极材料成本构成，2018年其负极材料平均单吨成本为4.47万元，其中加工费2.29万元，同比小幅增加1.8%，占总成本比例为51.24%，下降了8个百分点。加工费的金额基本持平，在成本中占比下降主要是由于去年针状焦等原材料上涨，直接材料的成本占比由32%增加至41%。

负极厂商自建石墨化产能，成本降低有望加速高端产品的产业化推广。由于石墨化占负极材料企业加工费比重较大，近两年国内主流负极公司均开始投建石墨化产能。石墨化的主要成本来自电费，通常每吨石墨化产能平均需要约1.5万度电，因此璞泰来、杉杉、贝特瑞、凯金等公司陆续到电价较为便宜的内蒙古自建石墨化产线。考虑到内蒙古较东部地区工业电价低0.2-0.3元，我们预计负极厂商的内蒙石墨化产能投产后每吨可节约3000-4500元，再考虑到负极企业自建厂商可获得之前外部石墨化供应商的利润，我们预计每吨可节约成本约6000-7000元。自建石墨化产能，能够提升负极企业的盈利水平，随着行业石墨化产能大规模投产、负极材料价格下降，料将有利于高端产品的产业化推广。